吉利汽車控股有限公司（0175.HK，下稱吉利汽車）創(chuàng)始人李書福上世紀(jì)九十年代初曾到海南做房產(chǎn)投機(jī)，賠得身無分文后，他說“自己只能做實(shí)業(yè)”。

2010年，李書福收購(gòu)沃爾沃轎車，2015-2018年，吉利汽車的銷量從51萬輛，提升到了150萬輛，一躍成為中國(guó)乘用車自主品牌龍頭。這期間，李書福從未用過股權(quán)融資手段。

進(jìn)入2020年后，李書福卻一反常態(tài)，在資本市場(chǎng)頻頻運(yùn)作：

2020年2月，吉利汽車公告稱，計(jì)劃與沃爾沃汽車集團(tuán)進(jìn)行重組，將合并后的資產(chǎn)注入香港上市公司以及在斯德哥爾摩上市，讓沃爾沃汽車進(jìn)入資本市場(chǎng)；

2020年6月，吉利汽車發(fā)行6億新股，募資64.47億港幣，這是十年來首次股權(quán)融資。同月，還宣布將發(fā)行股份、申請(qǐng)科創(chuàng)板上市；

2021年4月，吉利汽車公告稱，計(jì)劃對(duì)麾下電動(dòng)車品牌“極氪”涉及到的相關(guān)公司股權(quán)做出系列變更，市場(chǎng)解讀此舉是為極氪單獨(dú)上市做準(zhǔn)備。

企業(yè)的資本運(yùn)作無可厚非，但李書福在股權(quán)融資上的反常動(dòng)作，卻折射出吉利集團(tuán)的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)變。

《財(cái)經(jīng)十一人》研究發(fā)現(xiàn)，吉利汽車已陷入窘境，公司戰(zhàn)線過長(zhǎng)，導(dǎo)致投入和成本不斷上沖，而銷量和業(yè)績(jī)卻反向下跌，公司經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)越來越大。

對(duì)投資者而言，吉利汽車曾有兩大潛在利好——沃爾沃注入和極氪電動(dòng)車。但隨著兩者單飛，吉利汽車的想象空間越來越小。

經(jīng)營(yíng)窘境

一個(gè)調(diào)侃是：吉利擁有多少品牌和車型，恐怕連吉利內(nèi)部人士也不一定清楚。

研發(fā)新車型，投入巨大。擁有諸多品牌、車型的吉利汽車，在銷量節(jié)節(jié)攀高的同時(shí)，天價(jià)研發(fā)投入也讓其步履沉重。

根據(jù)吉利汽車年報(bào)，當(dāng)年實(shí)際發(fā)生的產(chǎn)品研發(fā)開支，大多進(jìn)行了資本化，計(jì)入了無形資產(chǎn)。

吉利汽車資產(chǎn)負(fù)債表里的商譽(yù)及無形資產(chǎn)，2014-2016年的年末余額，一直維持在40-60億元左右；2017年年末，暴增至106億元，2018年升至150億元，2020年末高達(dá)187億元。

增加部分，主要來自產(chǎn)品研發(fā)投入的資本化。研發(fā)投入費(fèi)用化或資本化，是財(cái)務(wù)手段，區(qū)別是以當(dāng)年利潤(rùn)沖銷，或未來數(shù)年分期攤銷。

此外，吉利汽車的固定資產(chǎn)年末余額,也從2016年的107億元，增加到2020年的266億元。

其結(jié)果是，吉利汽車的固定資產(chǎn)折舊和無形資產(chǎn)攤銷，在2019-2020年大幅度增加，2019年增加了13億元，2020年增加了18億元，而這個(gè)數(shù)字在2010-2018年間，沒有任何一個(gè)年超過6億元。

大干快上帶來的財(cái)務(wù)包袱越來越重。

若無意外，2021及以后年份，吉利汽車的年度折舊攤銷費(fèi)用仍將持續(xù)增加。

換言之，吉利汽車的固定成本未來會(huì)不斷攀高。在此情況下，唯有大規(guī)模、大批量增加產(chǎn)銷量，才能攤薄單位產(chǎn)品的固定成本。

但是，此間吉利汽車的銷量卻出現(xiàn)下跌。

2018-2020年，吉利汽車的銷量從150萬輛下滑到125萬輛；這導(dǎo)致年度總營(yíng)收從1068億元下降到924億元；凈利潤(rùn)則出現(xiàn)腰斬，從2018年的126億元，下降到2020年的55億元。

此外，吉利汽車的毛利率持續(xù)下降，從2018年的20.18%，下降到2020年的16%。

吉利汽車的銷量從2016年開始爬坡，其營(yíng)業(yè)總成本也從2016年的489億元陡然攀升到2020年的882億元。而同期其凈利潤(rùn)卻坐了過山車，2020年又回到2016年50億左右的水平。

成本向上，利潤(rùn)向下，這樣的態(tài)勢(shì)反映了吉利汽車的經(jīng)營(yíng)窘境。

吉利汽車也有少數(shù)明星車型被市場(chǎng)受熱捧，銷售增幅可觀。譬如“領(lǐng)克”，其年銷量從2018年的12萬輛，增長(zhǎng)到2020年的17.5萬輛。

但以“領(lǐng)克”為代表的明星車型，銷量在公司總銷量中占比過低，無法抵減公司的整體頹勢(shì)。

領(lǐng)克是吉利汽車與沃爾沃汽車的合營(yíng)公司，兩邊股權(quán)各半。2020年，領(lǐng)克凈利潤(rùn)5.1億元，相對(duì)吉利汽車2020年55億元的凈利潤(rùn)，貢獻(xiàn)并不大。

轉(zhuǎn)型不力

雪上加霜的是，在中國(guó)新能源汽車的熱潮中，吉利汽車落到了潮頭之后。

根據(jù)中國(guó)汽車工業(yè)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)，2021年上半年，全國(guó)新能源車銷量占乘用車銷量比例已達(dá)12%——新能源車對(duì)燃油車的替代勢(shì)頭越來越明顯。

吉利汽車的新能源車戰(zhàn)略開始于2015年底的“藍(lán)色吉利行動(dòng)計(jì)劃”，目標(biāo)是到2020年，吉利汽車的新能源車銷量達(dá)到總銷量的90%。

實(shí)際上，2020年該比例僅為5.2%。2019年，吉利汽車新能源車銷售成績(jī)是11.3萬輛，2020年，回落到了6.8萬輛。

此不佳銷量，還得益于關(guān)聯(lián)交易。吉利汽車相當(dāng)部分的電動(dòng)車，賣給了其與吉利控股集團(tuán)、吉利科技集團(tuán)共同投資的“曹操出行”。

橫向比較其他車企，卻能看到不同的風(fēng)景。

長(zhǎng)城汽車（601633.SH）旗下的電動(dòng)車品牌“歐拉”，銷量從2019年的3.9萬輛，增長(zhǎng)到2020年的5.6萬輛，今年上半年更是加速奔跑，累計(jì)銷售了5.3萬輛，同比增長(zhǎng)近6倍；

廣汽集團(tuán)（601238.SH）旗下的電動(dòng)車品牌“埃安”，2020年實(shí)現(xiàn)銷量6萬輛，今年1-7月份累計(jì)銷售5.4萬輛，實(shí)現(xiàn)翻倍增長(zhǎng)。

吉利汽車參與投資并持股51%的“極氪”品牌，雖被寄予厚望，但其最快也要到明年才能形成完整銷售年度。

2021年上半年，中國(guó)新能源車銷量同比增長(zhǎng)2倍。而今年1-7月份，吉利汽車的新能源車銷量，同比僅增長(zhǎng)了6%。

資金吃緊

根據(jù)中國(guó)汽車工業(yè)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)， 今年1-7月，吉利汽車銷量同比增長(zhǎng)15%，弱于市場(chǎng)平均水平的27%。

并且從今年4月份開始，吉利汽車銷量出現(xiàn)同比下降態(tài)勢(shì)：4月份同比下降5%，5月份同比下降12%，6月份同比下降9%；7月份繼續(xù)延續(xù)下降趨勢(shì)，銷量?jī)H為9.9萬輛，同比下降6%。

2020年，吉利汽車經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~大幅度減少，僅為15.97億元。在2017-2019年，該數(shù)字分別為120億元、140億元和125億元。2010-2019年，吉利汽車僅有2011年曾出現(xiàn)過經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額低于16億元的情形。

2020年，吉利汽車的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物凈值減少了3億元，而2018年和2019年則增加23億元和35億元。

橫向相比，長(zhǎng)城汽車2019年到2020年的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額，從140億元減少到50億元，減幅小于吉利汽車；而現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物增加額，則從22億元增加到了48億元；

比亞迪同期的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額，則從147億元增加到454億元；現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物增加額，從5.2億元增加到了21億元。

固定開支大增、銷量業(yè)績(jī)下滑，吉利汽車資金鏈開始繃緊，不得不動(dòng)用股權(quán)融資手段。

2020年6月，吉利汽車以每股10.8元港幣的價(jià)格，完成了6億新股的配售，融資64.47億港元，相當(dāng)于人民幣53.3億元。

吉利汽車在2020年報(bào)中解釋道：“疫情沖擊之下，公司為了減輕疫情導(dǎo)致生產(chǎn)中斷的負(fù)面影響，加快了支付供應(yīng)商款項(xiàng)，導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流入大幅度減少；為了保障財(cái)務(wù)實(shí)力，以應(yīng)對(duì)業(yè)務(wù)活動(dòng)可能出現(xiàn)的中長(zhǎng)期中斷，公司2020年進(jìn)行了股票配售?！?/p>

從吉利汽車資本開支預(yù)算的變動(dòng)上，也能看出管理層對(duì)未來的憂慮。

吉利汽車每年年報(bào)中都會(huì)披露對(duì)下一年的資本開支預(yù)算，2016-2019年四年間，吉利汽車的資本開支預(yù)算曾一度非常激進(jìn)，分別為38億元、79億元、115億元和116億元；

但2020年和2021年，吉利汽車的資本開支預(yù)算回落到68億元，2021年進(jìn)一步縮減到65億元。

走向邊緣？

市場(chǎng)此前對(duì)吉利汽車有一個(gè)預(yù)期——沃爾沃汽車資產(chǎn)注入。根據(jù)公司年報(bào)，吉利控股集團(tuán)有限公司（下稱吉利控股）曾于2010年3月向吉利汽車做出承諾，在條件允許的情況下，將沃爾沃汽車的資產(chǎn)注入吉利汽車。

作出承諾十年之后，2020年2月，吉利汽車宣布開始與沃爾沃汽車探討雙方的合并及重組。

2020年6月17日，吉利汽車董事會(huì)批準(zhǔn)公司申請(qǐng)科創(chuàng)板上市的計(jì)劃；整個(gè)2020年，吉利汽車依然站在資本運(yùn)作的舞臺(tái)中央。

進(jìn)入2021年，情況發(fā)生了變化。

首先，與沃爾沃汽車的合并受挫。2021年2月24日，吉利汽車發(fā)布公告稱，與沃爾沃汽車的合并及重組計(jì)劃取消。2021年5月，沃爾沃汽車公司宣布，計(jì)劃在斯德哥爾摩單獨(dú)上市。

另外，科創(chuàng)板上市也遲遲沒有進(jìn)展。

2021年4月28日，吉利汽車發(fā)布公告，宣布一系列涉及極氪的股權(quán)調(diào)整，股權(quán)變更完成之后，由吉利汽車和吉利控股分別持有注冊(cè)在開曼群島的ZEEKR公司51%和49%股權(quán)，ZEEKR100%持有上海華普國(guó)潤(rùn)汽車有限公司股權(quán)，而華普國(guó)潤(rùn)100%持有國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)實(shí)體寧波極氪汽車有限公司（極氪科技）。

如此，一個(gè)中國(guó)公司赴海外上市慣用的VIE（通過協(xié)議控制的可變利益實(shí)體）架構(gòu)搭建完畢，極氪科技距離獨(dú)立上市更進(jìn)一步。

2021年6月25日，吉利汽車宣布撤回科創(chuàng)板的上市申請(qǐng)，同時(shí)宣布極氪科技董事會(huì)已經(jīng)決定，為極氪探索不同的外部融資方案。

顯然，在李書福的電動(dòng)車戰(zhàn)略中，極氪已成為舞臺(tái)的主角，集中了吉利體系內(nèi)最優(yōu)勢(shì)的資源。

這對(duì)吉利汽車帶來了微妙影響。如果沃爾沃汽車和極氪科技單獨(dú)上市，吉利汽車的想象空間就大為縮小。電動(dòng)車時(shí)代已拉開帷幕，僅憑燃油車和混動(dòng)車，吉利汽車還能走多遠(yuǎn)？

雖然吉利汽車仍持有極氪51%股權(quán)，利潤(rùn)可以并表，但對(duì)投資而言，直接購(gòu)買極氪的股票，會(huì)是一個(gè)更簡(jiǎn)單的選擇。極氪獨(dú)立后，吉利汽車直接控制的電動(dòng)車業(yè)務(wù)只剩下幾何汽車，其歷史銷量并不佳，目前也看不到振興前景。

在李書福的大棋局中，吉利汽車可能已經(jīng)邊緣化。

烽巢網(wǎng)注：本文來源于微信公眾號(hào) 財(cái)經(jīng)十一人（ID:caijingEleven），作者：劉丁